信息透明度、企業價值與去家族化經典分享

點擊數: / 作者:小鷹 / 2018-01-17
信息透明,企業與家族
一、引言
 
改革開放30年來,民營企業如雨后春筍迅速發展,其中大多數為家族企業。家族企業的未來發展,會對我國經濟產生一定的影響,因此,關于家族企業的治理與發展,已成為很多學者關注的熱點。近年來,大股東套現的案例時有發生,根據數據顯示①,2014全年上市公司重要股東減持股份大約金額為2500億元。大股東的集中套現,表明股東看空公司的發展前景,以至放棄企業。而與此相反,有些家族股東創業多年,依舊控制企業,使企業得到不斷的發展壯大。家族成員股東的不同選擇,導致企業未來走向截然不同。什么原因促使家族股東的放棄或堅持?這些動因作用的原理和路徑如何?如何導致家族企業南轅北轍?為什么大股東提前減持套現而小股東卻后知后覺?大股東套現是否與家族企業的某些特征變化有關?
 
目前對家族企業的研究主要集中于家族企業與非家族企業之間的差異,少有文獻考慮到家族企業與非家族企業之間的轉換問題,尤其是家族企業的未來走向。家族成員創立企業并推向市場,不可否認希望家族利益和企業價值最大化,因此企業的績效將會影響家族成員的選擇。企業是一個復雜的組織,需要科學的管理和專業化的運作,從長遠的發展和市場競爭來說,家族企業必須建立現代企業制度,需要引進專門管理團隊和職業經理人,從而迫使企業中的家族人員脫離經營管理工作[1]。引入了家族外的高層管理人員,一些家族企業的家族成員行為可能得到抑制,如家族成員的在職消費,將私人利益與企業利益捆綁等[2]。因為企業信息透明度提高,信息得以流動,內部股東依靠信息優勢而損害中小股東的利益也會相應減少。
 
Villalonga et al.(2010)的研究將家族企業分為兩類:一類是追求企業的“競爭優勢”,另一類是追求自身的“控制權私利”[3]。在“競爭優勢”理論框架下,認為家族成員和非家族成員的利益都可以達到最大化。在家族成員的監督下,企業的第一類代理成本降低;同時,家族成員將自己看作是家族產業的管家,因此以企業價值最大化為己任,并且不會以損害非家族成員的投資者利益為代價攫取自身利益。在“控制權私利”的理論框架下,控制性股東或者管理者以損害中小股東的利益為代價,從而達到家族利益最大化的目標[4]。也就是說,從“控制權私利”的角度來看,家族控制僅僅對家族成員是有效的,控制權私利也是家族控制的因素之一[5]。“競爭優勢”和“控制權私利”兩種理論分別說明了家族企業治理的理論依據,在我國的經濟環境下,這兩種家族控制型的理論對我國家族企業有何影響?哪一種假設框架占據了主導地位,又是如何影響家族企業未來的走向?目前還沒有研究給出合理的解釋和經驗證據。
 
目前我國的資本市場還存在不少問題,需要通過經驗的不斷積累,逐步得到治理和完善。公平、公正、公開是成熟、完善資本市場的特征,信息的公開和透明是資本市場發展完善的要求。與西方發達資本市場之相比,我國資本市場中企業的信息透明度還有一定的差距。但處于不同的具體環境,企業的信息透明度對不同企業的影響也不盡相同。例如,企業外部市場環境不完善的情況下,我國家族企業更愿意使用家族內部人員,這樣可以避免商業秘密泄露,信息的模糊可以保障信息的安全,使企業處于更有利的位置;在外部市場的監管不到位的情況下,家族成員可以利用信息的模糊性,損害企業和中小股東的利益,追求家族利益最大化。所以,在我國的市場環境下信息透明度對企業發展有很深刻的影響。
 
在“競爭優勢”的假設中,家族更加注重企業的生存與長期效益。為了生存,家族企業具有天然的求穩心態,會避免風險較高的經營行為??紤]到企業的長期發展前景,企業不會糾結于短期績效,更加注重企業的未來發展和持續經營。目前多數家族企業仍然處于創一代管理階段,創一代建立企業,對企業有很深的感情,在上市之初通常會有諸多的規劃,他們對企業的發展眼光更加長遠,更加重視有利于企業發展的長期投資[3]。而且,創始家族將企業看作可以傳承的事業,也更加注重穩中求勝[6]。當信息透明度較低時,企業受到的外部干擾較少,可以不受短期績效的影響,專注于長期發展。在“控制權私利”的假設中,家族利益高于其他目標,家族成員控制企業的目的即獲取私人利益,因此家族成員不愿意將經營管理權分散出去,同時還會抑制外部投資的進入,尤其是機構投資者[7]。家族成員只關注自身利益則企業的價值就會受到損害。在企業信息透明度較低的情況下,家族成員獲取家族利益的行為更難為外界知曉,企業價值受到嚴重損害。由于家族成員更加關注家族利益,勢必影響企業的長期發展,企業的前景和持續經營也會受到嚴重影響??梢?,家族股東不同的戰略選擇,使得家族企業的經營走向不同,本文通過對中國家族企業的研究,分析在目前的轉軌經濟環境中,家族和企業如何選擇。
 
在上述的兩種家族控制理論框架下,本文試圖回答以下3個問題,首先,企業的信息透明度促進還是阻礙了企業價值的提升?其次,家族企業的走向是否受到企業價值的影響?最后,企業的信息透明度是加強還是緩解企業價值對企業去家族化的影響?
 
本文可能的貢獻主要體現在以下3個方面:第一,本文針對家族企業去家族化的問題研究,將企業去家族化現象分為成了完全退出(即放棄)和放棄經營管理權兩類,從而將家族企業去家族化的研究由股權比例研究層面推進至經營管理層面,更加深入企業內部,較全面地揭示了家族企業的發展路徑,突破了現有的家族企業的靜態狀況研究。第二,本文為家族企業的“競爭優勢”理論和“控制權私利”理論提供了中國本土家族企業理論分析和經驗證據,發現了我國家族企業的內在追求的主導框架。第三,本文分析了家族企業未來走向的理論依據,為家族企業的發展提供了理論支持,在一定程度上有助于家族企業做出決策。本文的研究結果進一步地了解了中國家族企業的價值與走向,豐富了與家族企業相關的文獻。
 
以下章節安排如下:第二部分是理論分析與研究假設;第三部分是研究設計;第四部分是檢驗與討論結果;第五部分是得出研究結論。
 
二、理論分析與研究假設
 
1.信息透明度與企業價值
 
國內外許多學者對家族企業的控制與績效進行了很多研究,代表性的理論有“競爭優勢”和“控制權私利”。兩種理論各具特色,適用于不同的行業及不同的企業,甚至同一企業在不同的階段也有不同的體現[3]。我國家族企業已有30年的歷史,成長狀態各有不同,在家族企業發展過程中,上述兩種理論哪種起主導作用則取決于處于控制地位的家族,家族成員在企業中的獨特地位使得其行為對企業價值的影響更加重要,我國家族企業各具特點的發展模式和行為為我們的研究提供了條件。
 
根據“競爭優勢”理論,家族企業與非家族企業相比,家族企業兩權合一,家族成員控制并管理企業使得企業管理層更加扁平化,有利于企業對外界環境的變化做出更為快速的反應,因此具有更好的績效和更高的潛在價值。即使家族企業引入外部職業經理人,家族成員處于自身利益和企業利益的考慮,也會監督管理者,盡可能的將第一類代理成本降到最低。有學者研究表明,企業較低的信息透明度為大股東提供了監督管理層的機會[7]。家族成員在企業內部充當監督者的角色,他們的信息渠道更加暢通,能夠快捷方便的收集有利信息并且監督其他企業人員[8-9]。因此,在信息透明度較低的情況下,家族成員對企業的監督可以替代外界的監督作用,保障企業經營活動的運營和發展。利用企業內部家族成員監督管理層,不僅可以為企業節約相關成本(例如披露成本),還可以保護企業內部信息和商業秘密。另外,家族企業的創始人與企業不僅有經濟利益上的聯系,還有非經濟利益的關系。家族企業特有的社會情感財富(SEW)使得家族股東具有很強烈的經濟和情感動機維護企業的長期發展,提升企業未來價值[2,10-11]。此時家族股東與外部股東基于同樣的出發點,為提升企業治理效率與中小股東共同努力,共同承擔發展壯大企業的責任,提升企業價值。
 
然而,另外一些研究表明家族企業的內部大股東為了自身利益而損害中小股東利益,形成“控制權私利”[3,12]。較高的信息透明度可以減少大股東與中小股東之間的代理成本,因此信息公開被視為投資者保護的重要組成部分。家族成員有強烈的動機限制企業的信息流動,如為防止自身的控制權私利和家族利益受到影響,家族控制性股東會通過披露有限信息或過時信息來掩蓋企業財富或者防止外界干預[13]。同時,還有學者發現控制性股東為了其自身利益的也會限制公司的透明度[14]。家族企業相關的信息沒有得到及時的披露,妨礙了外部投資者及時獲取信息,從而為家族成員股東攫取控制權私利提供了機會[12]。由于企業的信息不透明,家族控制性股東便可以較小的成本獲取更多的控制權私利,損害中小股東的利益和企業利益。因此,在“控制權私利”的理論框架下,家族成員保持企業較低的透明度的強烈動機是獲取私人利益,以中小投資者的利益為代價攫取企業的財富,這種情況下,企業的價值也隨之降低。鑒于以上理論,本文提出競爭性假設1。
 
假設1a:企業的信息透明度越低,企業價值越高;
 
假設1b:企業的信息透明度越低,企業價值越低。
 
2.企業價值與去家族化
 
利益是人類一切社會活動的根本動因,以營利為目的創建的企業更是如此,投資者利益和企業利益的最大化,是企業經營的目標,家族企業亦是如此[15]。雖然家族企業中存在著非經濟的情感關系,但企業健康的發展與良好的價值表現,使得家族成員的投資獲得豐厚回報,是創始家族創立企業的初衷。所以在企業的經營活動中,追求經濟目標是家族企業運營的主要動機。
 
Anderson et al.(2003)認為業績不好(或者預感到企業業績不好)的家族企業非??赡艹鍪鬯麄兊墓煞輀8]。當家族股東對企業的未來前景缺乏信心時,很有可能放棄家族企業。由于家族成員與企業的緊密聯系,企業的發展狀況很大程度影響企業家族成員的決策。也就是說,家族企業是家族成員為了實現其本身利益最大化而形成的契約組織。該組織是以目標為導向的體系,經營業績是企業運營是否有效率的體現[16]。較差的經營業績說明企業運營方式有待提高,以及有必要進行組織變革。
 
在“競爭優勢”的理論框架中,家族成員也是追求企業利益最大化,家族企業利用自身管理扁平化的優勢快速獲得市場份額,贏得較好的企業經營績效。伴隨著家族企業的發展,家族原有的優勢已不能為企業帶來新的利益,家族控制很難維持企業以較好的狀態發展,此時家族企業便會引入外部經理人或者轉移企業的控制權,向企業注入新的資源與技能,在這個過程中,企業經營管理權向家族以外的成員轉移,逐步實施去家族化。在“控制權私利”的理論假設下,家族成員更傾向關注其自身的利益[3],而家族利益與企業利益又息息相關[17],當企業利益影響到家族自身利益時,家族成員會逐步脫離與企業的關系。目前處于經濟轉軌過程中的我國資本市場,外部治理環境還不夠完善,有些企業將自身利益和關系網絡作為經營目標,急于致富,追求規模和利益最大化[18-19]。當企業利潤空間較小時,家族自身利益目標也無法保證時,家族和企業的關系就會慢慢淡化。
 
一般來說,企業價值②是企業績效的綜合表現,可以體現企業對資源的配置和利用能力,直接反映企業的經營管理效率[20]。而且,企業的價值也包含了對企業未來的預測和對企業經營能力的判斷,與企業未來經營狀況直接相關[21],既包含無形資產的價值也包含有形資產的價值,是企業整體價值的體現。本文采用企業價值作為衡量變量,因此,本文提出假設2。
 
假設2:家族企業的價值越低,家族企業越傾向于去家族化。
 
3.信息透明度、企業價值與去家族化
 
  為了進一步驗證上述邏輯,我們考察在信息透明度的影響下,企業價值與家族企業去家族化的關系是否被強化。Anderson and Reeb(2013)的研究發現由于家族成員對家族企業的了解遠多于外部投資者,同時更加專注自身所從事的行業,家族成員由此信息優勢獲得的利益可以滿足其要求[21]。這可以抵消企業對外多元化投資所獲得的利益,而且吸收外界對家族企業的投資會分散家族企業的股權,這導致家族企業更愿意保持自身的獨立性和企業內部信息的模糊性。隨著資本市場的發展,信息公開化程度越來越高,當家族企業不能憑借信息不對稱獲得額外利益時,便會尋找其他途徑增加效益,例如進行多元化投資,將資金將從家族企業中退出轉向其他企業[21]。與此同時,也會有其他的投資進入家族企業,分散了家族成員對企業的控制。
 
在家族企業的“競爭優勢”框架下,家族企業較低的信息透明度降低了企業的信息披露成本,也阻礙了競爭對手由披露獲取企業的私有信息,同時為家族成員提供了更好的監督環境,使得家族成員更有效地經營管理企業[3]。一方面家族企業的內部信息得到保護,企業可以更好地利用信息優勢獲取效益;另一方面,在較低的信息透明度下,與外部監督相比,家族企業自身的監督具有適用性因而更有效③,家族企業更傾向保持家族控制與管理。隨著企業不斷的成長,家族治理導致了企業發展的瓶頸[18],引入外部專業人才是企業發展的必經之路,這在一定程度上了分散了家族成員的經營管理權,同時提高了企業的信息透明度。當信息逐漸公開透明化時,外界對企業的跟蹤紛至沓來,企業受到各方面的壓力和干擾,家族成員對企業的監督和決策也會受到影響,若預期企業的發展前景不好,則家族企業會傾向進行去家族化。
 
在家族企業“控制權私利”的框架下,家族企業內部的家族成員將家族利益奉為首要,為了自身利益利用多種渠道轉移公司財富,損害中小股東利益[22]。當家族成員無法從企業中獲利時,則會逐漸脫離家族企業。較低的信息透明度使得家族成員可以在較為隱蔽的環境下,利用企業內部相關治理機制,通過掌握的超額控制獲取控制權私利。經常不乏大股東套現的新聞④,則是由于信息不透明,使得中小股東的利益受到侵害。有學者研究發現,家族成員擔任關鍵職位(例如,董事會席位控制或高級管理職位控制)會增強家族成員獲取私利的行為[22-23]。當企業信息透明度提高時,家族成員獲得控制權私利的途徑和渠道會受到影響,減弱了家族利益與企業利益的關聯。另外,由于企業信息透明度的提高,內外部獲取信息的時間差減小,內部股東不再能利用相應的信息優勢獲得控制權私利,家族成員控制企業的動機就會減弱。因此,在“控制權私利”假設下,隨著企業信息透明度的提高,家族成員的這種自利行為會得到抑制,使其不會輕易脫離企業,則家族企業的去家族化進程也會放緩。由此我們提出競爭性假設3。
 
假設3a:較高的信息透明度會強化企業價值對家族企業去家族化的影響。
 
假設3b:較高的信息透明度會弱化企業價值對家族企業去家族化的影響。
 
三、研究設計
 
1.樣本選擇與數據來源
 
目前家族企業尚未有統一的定義,這也為家族企業的研究帶來了一定的難度。本文根據已有文獻[24-25];界定家族企業的標準為:①企業的創立者或者實際控制人為個人或者家族;②企業的董事長或者總經理由家族成員擔任。該定義的關鍵含義是,無論所有權還是經營管理權,都由家族成員控制。我們選擇了2005~2014年間的初始樣本,在剔除數據缺失的觀測值后,最終樣本為2700個公司—年度觀測值。通過人工收集整理企業的年報,得到了家族成員任職企業董事長或總經理的相關數據。企業的跟蹤分析師人數的缺省值采用0處理,因為沒有相關分析師的記錄,也就沒有分析師在跟蹤。其他的財務和治理數據均來自國泰安CSMAR數據庫。對所有的連續變量進行了上下1%樣本的Winsorize處理。
 
2.研究變量的定義與模型建立
 
為驗證上文中提出的研究假設1,我們構建方程1。
 
為驗證上文中提出的研究假設2和競爭性假設3,我們構建方程2。
 
被解釋變量(Transfer)為二值變量,企業出現去家化現象則為1,反之為0;企業透明度(Transparency)采用分析師跟蹤人數衡量;企業價值(Firmvalue)采用TobinQ衡量。
 
本文的研究對象是家族企業的去家族化現象,由于本文對家族企業的定義主要在兩個方面,一個是企業的實際控制人,另一個是企業管理者,即董事長或總經理。因此本文也分兩種情況來衡量家族企業的去家族化,第一種情況是實際控制人的更換,只有企業更換的實際控制人不屬于家族成員,那么該企業被認定由家族企業變成了非家族企業;第二種情況是在第一種情況的基礎上,如果企業出現董事長或者總經理的更換,如果企業的經營管理的決策權在家族成員以外的人手中,本文也認定該企業進行了去家族化。我們使用二值變量衡量去家族化,并在兩種不同的情況下分別檢驗。當企業出現去家族化的現象時賦值為1,反之為0。
 
信息透明度根據企業的分析師跟蹤人數衡量,企業價值采用TobinQ作為衡量變量??刂谱兞恳肓斯疽幠?Size)、資產負債率(Lev)、營運資本能力(Operate)、發展能力(Develop)、風險水平(Risk)、獲利能力(Profit)和上市年限(Gap)。
 
四、實證分析
 
1.描述性統計分析
 
表2報告了主要研究變量的描述性統計結果。從表2中我們可以發現,第一種去家族化的情況是完全轉讓,大約占比36%;第二種去家族化的情況是引入外部投資者和完全轉讓,兩者一共占比61%,說明引入外部投資者的家族企業占比大約是25%??梢娢覈蠖鄶导易迤髽I依然采用家族管理企業。
 
表3列示了家族企業進行去家族化之前,其績效與其他家族企業的對比分析,采用T檢驗方法。在家族企業去家族化之前,企業的資產報酬率(ROA)約為-0.004,顯著低于其他家族企業的資產報酬率0.052;企業的權益報酬率(ROE)約為0.031,同樣顯著低于其他未去家族化企業的ROE均值0.083。說明了家族企業去家族之前,其績效已經顯著落后于其他企業。
 
2.實證結果與分析
 
(1)信息透明度與企業價值的關系。表4報告了分析師跟蹤人數對企業價值的影響,可以看出,分析師跟蹤人數的系數顯著為正,說明企業信息透明度越高,企業價值越高。這表明了家族企業較低的信息透明度可以保護企業內部信息,家族成員對企業的監督要好于信息透明時外部投資者對企業的監督。結論驗證了假設1b,說明我國家族企業的發展多數符合“控制權私利”的假設。出現這樣的結論一方面是我國制度環境的因素,由于私有產權保護程度較低,家族成員只能顧忌眼前利益而不考慮企業長久發展;另一方面是由于中國的傳統思想,家族企業是家族成員擁有的集體產物,企業發展越大,家族成員越多,搭便車現象越嚴重,對企業價值的負面影響也就越多。
 
(2)信息透明度、企業價值與去家族化。
 
第一種情況下,企業信息透明度、企業價值與去家族化的關系。表5報告了只有企業完全轉讓才被認定為去家族化時,企業信息透明度和企業價值與家族企業去家族化直接的回歸結果。模型1中企業價值的回歸系數為正,但并不顯著,說明企業價值與企業轉讓之間沒有顯著關聯。這種情況下,假設2沒有得到支持。模型2中分析師跟蹤人數的回歸系數為正,并在5%的顯著水平上顯著。說明企業信息越透明,企業越傾向于去家族化。這表明,分析師跟蹤人數與企業去家族化顯著正相關,企業的信息越透明,家族企業的去家族化越明顯。表5中的模型3報告了分析師跟蹤人數和企業價值的交叉項對企業去家族化的影響??梢钥闯?,企業價值系數為正,但是分析師跟蹤人數和企業價值的交叉項的回歸系數顯著為負,說明較高的信息透明度減弱了企業價值對去家族化的影響,該結果符合假設3b,說明我國家族企業符合“控制權私利”假設。
 
第二種情況下,企業信息透明度、企業價值與去家族化的關系。表6報告了當家族企業引入外部管理者時,信息透明度和企業價值與家族企業去家族化直接的回歸結果。從模型1和2可以看出,分析師跟蹤人數的回歸系數顯著為正,表明企業的分析師跟蹤人數越多,企業的信息越透明,該企業越傾向于進行去家族化。模型1中,企業價值的回歸系數顯著為負,這說明企業的價值越低,企業也傾向于進行去家族化。因此第二種情況下假設2得到支持。這說明,企業分析師跟蹤人數的增加減少了家族企業與外界的信息不對稱,由于不對稱程度降低而得到的利益減少,增加了家族成員未來的利益風險,從而增加了企業去家族化的概率。在控制變量中,公司規模(Size)回歸系數顯著為正,說明家族治理比較適合規模較小的企業,對于較大的企業來說,家族管理可能會力不從心,這與以往文獻的結論[26]是相同的。
 
表6中的模型3報告了企業的信息透明度對企業價值與企業去家族化關系的影響??梢钥闯?,企業價值的系數為正,信息透明度與企業價值交叉項的系數顯著為負,說明信息透明度減弱了企業價值對企業去家族化的影響,假設3b得到支持。該結論說明了在“控制權私利”假設下,信息透明度減弱了企業價值對去家族化的影響。
 
家族企業是民營企業的重要組成部分,該研究結論說明了目前我國的家族企業多數是符合“控制權私利”假設的,這與家族企業去家族化前企業價值較低的現象是吻合的。也就是說,提高信息透明度,加強資本市場的信息公開,有助于企業價值的提升,有利于家族企業更好地發展。
 
(3)家族企業去家族化后企業績效比較。以上的研究說明了我國家族企業多數服從“控制權私利”理論框架,并且說明了信息透明度有助于家族企業的去家族化,那么去家族化后企業績效是否提升。表7和表8分別列示了第一種去家族化情況和第二種去家族化情況下資產報酬率(ROA)和權益報酬率(ROE)的比較。
 
表7列示了在第一種去家族化的方式下,家族企業去家族化前后的績效變化??梢钥闯?,企業更換實際控制人之前,資產報酬率(ROA)的均值約為0.013,與進行去家族化后的企業資產報酬率(ROA)0.019相比,并沒有顯著區別。權益報酬率(ROE)的均值約為0.054,低于家族企業去家族化后的權益報酬率(ROE)0.076,結果在10%的水平上顯著。該結果說明當家族企業更換實際控制人(轉讓或出售)時,企業績效的提升非常微弱,甚至沒有顯著變化。
 
表8列示了在第二種去家族化的方式下,家族企業去家族化前后的績效變化??梢钥闯?,企業在引入外部經理人之前,資產報酬率(ROA)的均值約為-0.004,權益報酬率(ROE)的均值約為0.031,顯著低于家族企業去家族化后的資產報酬率(ROA)0.027、權益報酬率(ROE)0.082。該結果說明當家族企業吸收更多的外部專業人才時,企業的績效水平明顯提高。
 
五、結論與建議
 
基于我國家族企業的發展現狀,本文檢驗了信息透明度、企業價值對家族企業去家族化的影響,為家族企業的研究提供了一個新的視野,深化了家族企業走向的研究積累。本文以家族企業經典的“競爭優勢”理論和“控制權私利”理論為出發點,研究了不同環境下信息透明度對家族企業價值的不同影響。信息透明度與企業價值在“競爭優勢”和“控制權私利”的理論條件下有相反的兩種關系,本文的研究結果表明信息透明度與企業價值呈反方向變化關系,符合“控制權私利”理論框架。通過對我國家族企業的去家族化研究,我們進一步發現信息透明度對企業價值與家族企業去家族化有減弱作用,因而“控制權私利”假設更加符合我國家族企業的現狀。較高的信息透明度可以促進企業價值,同時企業去家族化的概率會增加。另外,本文通過家族企業去家族化前后的績效比較,說明了家族企業在去家族化后績效顯著提升。
 
本文的研究結論表明,目前我國的家族企業多數屬于“控制權私利”型,有些家族企業的傳統家族管理企業價值已明顯落后,而且去家族化后的績效有顯著提升,說明家族企業適時的去家族化是有必要的。隨著我國經濟環境的明顯改善,信息透明度的提高會加速家族企業去家族化的進程。本文的研究結果不僅有助于家族企業根據企業發展狀況進行相關決策,也可以為資本市場中的投資者的投資決策提供一些參考。
 
注釋:
 
①Wind資訊統計,全年重要股東減持股份約225億股,市值約為2505億元。
 
②本文采用TobinQ作為企業價值的衡量指標,TobinQ是企業市值與賬面價值的比值,不僅考慮了企業的財務指標,同時還考察了企業在市場中的價值。
 
③在我國目前的市場環境下,外部投資者更加看重投資的短期即時回報,而忽略企業的長期發展,這與家族成員對企業的期望是相矛盾的,因此家族對企業的監督可以降低監督成本和代理成本。
 
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